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古北水鎮(zhèn)20%股權(quán)于2018年6月27日在北京產(chǎn)權(quán)交易所正式掛牌，20%股權(quán)的掛牌底價(jià)為人民幣17億元。

中青旅控股股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“中青旅”）7月7日公告稱，擬以現(xiàn)金17億元收購(gòu)古北水鎮(zhèn)20%股權(quán)，再度引起了市場(chǎng)關(guān)注。

7月18日，中青旅收到上交所下發(fā)的《關(guān)于對(duì)中青旅控股股份有限公司重大資產(chǎn)重組預(yù)案的審核意見(jiàn)函》，要求中青旅就參與受讓古北水鎮(zhèn)股份一事作出相關(guān)問(wèn)題補(bǔ)充說(shuō)明。

問(wèn)題一：不同意股權(quán)轉(zhuǎn)讓，為何又參與認(rèn)購(gòu)？

公告顯示，京能集團(tuán)此前就古北水鎮(zhèn)項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓事項(xiàng)以書(shū)面方式征詢古北水鎮(zhèn)其他股東的意見(jiàn)，征詢結(jié)果為三家同意轉(zhuǎn)讓，兩家不同意轉(zhuǎn)讓，其中不同意轉(zhuǎn)讓的分別為中青旅及其控股子公司烏鎮(zhèn)旅游。顯然，中青旅對(duì)于古北水鎮(zhèn)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓并不那么情愿。

因此，上交所要求中青旅補(bǔ)充披露公司不同意本次交易標(biāo)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓事宜，又?jǐn)M參與本次股權(quán)認(rèn)購(gòu)的原因。

中青旅不同意古北水鎮(zhèn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓，為何又參與股權(quán)認(rèn)購(gòu)？作為古北水鎮(zhèn)第一大股東，中青旅擁有優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)權(quán)。中青旅曾在公告中表示，本次交易有利于公司聚焦于景區(qū)主業(yè)，將提升公司盈利能力和綜合競(jìng)爭(zhēng)力。

目前，中青旅及控股子公司合計(jì)持有古北水鎮(zhèn)41.29%股權(quán)，若成功受讓古北水鎮(zhèn)股權(quán)，將可能導(dǎo)致合計(jì)持有超過(guò)古北水鎮(zhèn)50%股權(quán)，成為古北水鎮(zhèn)的絕對(duì)控股股東。同時(shí)，中青旅對(duì)古北水鎮(zhèn)的控制權(quán)也將得到強(qiáng)化。

但有分析認(rèn)為，對(duì)中青旅來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在收購(gòu)古北水鎮(zhèn)股權(quán)并不是一個(gè)好的時(shí)機(jī)。目前，古北水鎮(zhèn)的運(yùn)營(yíng)還未進(jìn)入預(yù)期中完全成熟的階段，按計(jì)劃古北水鎮(zhèn)年接待量要達(dá)到400萬(wàn)人次，去年接待人次為275.36萬(wàn)人次，比計(jì)劃中的接待量還存在不少的差距。

因此，外界看來(lái)，中青旅此次參與受讓古北水鎮(zhèn)股權(quán)顯得有些被動(dòng)。

問(wèn)題二：一季度營(yíng)收與凈利潤(rùn)為何不匹配？

中青旅公告顯示，2017年度及2018年1-3月，古北水鎮(zhèn)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為9.79億元和1.6億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)分別為1.14億元和虧損1657.69萬(wàn)元。

一邊是營(yíng)收大漲，另一邊卻是凈利潤(rùn)下滑。對(duì)此，上交所要求中青旅補(bǔ)充說(shuō)明2018年第一季度營(yíng)業(yè)收入與凈利潤(rùn)不匹配的原因及合理性，以及第一季度凈利潤(rùn)虧損的原因及合理性。

作為旅游行業(yè)的明星項(xiàng)目，古北水鎮(zhèn)的運(yùn)營(yíng)情況一直受到業(yè)內(nèi)的關(guān)注。事實(shí)上，古北水鎮(zhèn)近兩年一直處于“強(qiáng)營(yíng)收弱盈利”的狀況中，雖然營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)，但凈利潤(rùn)卻出現(xiàn)較大浮動(dòng)的波動(dòng)。

數(shù)據(jù)顯示，2016年，古北水鎮(zhèn)營(yíng)收7.2億元，凈利潤(rùn)2.09億元；2017年古北水鎮(zhèn)的營(yíng)收達(dá)到了9.79億元，同比增長(zhǎng)35.16%，而凈利潤(rùn)為1.14億元，卻同比下降了45%。

古北水鎮(zhèn)收入大幅增長(zhǎng)的情況下，為何凈利潤(rùn)會(huì)出現(xiàn)下滑？執(zhí)惠此前從中青旅相關(guān)人士處了解到，主要有三方面的原因，一是今冬煤改氣設(shè)備資金投入較多；二是去年氣荒之時(shí)，采購(gòu)天然氣支出較多；三是有房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的影響。中青旅的投資者調(diào)研會(huì)議記錄也顯示，一季度是經(jīng)營(yíng)淡季，但同時(shí)經(jīng)營(yíng)支出比較大，煤改氣后燃?xì)鈨r(jià)格對(duì)經(jīng)營(yíng)支出影響較大，一季度對(duì)燃?xì)獾闹С龃蠹s在千萬(wàn)級(jí)。

此外，古北水鎮(zhèn)的接待游客量的增速出現(xiàn)明顯的下滑。2015年-2017年接待游客量同比增長(zhǎng)分別為50.85%、65.68%、12.89%，其中2017年的增速出現(xiàn)了大幅下滑。

凈利潤(rùn)下滑，營(yíng)收、接待游客量的增速放緩成為擺在古北水鎮(zhèn)面前的發(fā)展難題。

問(wèn)題三：掛牌底價(jià)為何高于評(píng)估價(jià)值？

另外，古北水鎮(zhèn)的資產(chǎn)評(píng)估增值也引起了上交所的注意。

根據(jù)中青旅披露的公告，截至評(píng)估基準(zhǔn)日2017年6月30日，古北水鎮(zhèn)公司股東全部權(quán)益價(jià)值65.7億元，較賬面凈資產(chǎn)32.6億元增值101.49%。

而按照京能集團(tuán)轉(zhuǎn)讓20%股權(quán)底價(jià)17億元的價(jià)格來(lái)計(jì)算的話，古北水鎮(zhèn)公司整體估值已經(jīng)增長(zhǎng)至85億元。

對(duì)于本次交易掛牌底價(jià)高于評(píng)估價(jià)值的情況，上交所要求中青旅解釋前述資產(chǎn)評(píng)估增值的原因及合理性，并補(bǔ)充披露本次交易掛牌底價(jià)、競(jìng)價(jià)方式、付款方式等在內(nèi)的北京產(chǎn)權(quán)交易所公開(kāi)信息。

若中青旅成功受讓古北水鎮(zhèn)20%股權(quán)，京能集團(tuán)在古北水鎮(zhèn)項(xiàng)目上收益頗豐。據(jù)了解，古北水鎮(zhèn)2012年引入戰(zhàn)略投資者京能集團(tuán)進(jìn)行增資擴(kuò)股，投資5億元持股20%。對(duì)比如今17億元的轉(zhuǎn)讓底價(jià)，京能集團(tuán)將浮盈12億元。因此，京能集團(tuán)選擇此時(shí)退出也屬正常。

古北水鎮(zhèn)開(kāi)發(fā)時(shí)間并不長(zhǎng)，未來(lái)還有發(fā)展空間，如何提升經(jīng)營(yíng)管理水平，增強(qiáng)其盈利能力考驗(yàn)著古北水鎮(zhèn)的運(yùn)營(yíng)能力。