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隨著迪士尼、六旗娛樂、海洋世界等主題公園運營商業績傳來利好消息，默林娛樂也迎來豐收的一年。

近日發布的年報顯示，2018年默林娛樂游客量共計6700萬人次，同比增長1.4%；營收同比增長5.9%至16.9億英鎊（22.36億美元）；運營現金流同比增長9.7%至3.45億英鎊（4.57億美元）。

此外，稅前利潤增長4.9%至2.85億英鎊（3.77億美元），而4.94億英鎊的基礎息稅折舊攤銷前利潤（EBITDA），不僅高于分析師4.88億英鎊預期，還較去年4.74億英鎊增長4%。公司稱，業績提升的主要原因是新景點增多、天氣利好及全球樂高樂園新增644間客房所致。

默林娛樂近年來的游客量僅次于迪士尼，但與環球影城、六旗娛樂（3200萬人次，15億美元）、海洋世界（2260萬人次，13.7億美元）相比，其龐大的游客量并沒有帶來相應規模的收入。這很大程度上在于它們之間的收入結構不同，默林娛樂在餐飲消費方面與傳統的主題公園運營商也存有差別。

那么，默林娛樂的核心業務和短板業務有哪些？在未來持續加大全球布局的情況下，公司增長的關鍵點又是什么呢？

樂高樂園業務地位突出，二次消費有待提升

財報顯示，截至2018年12月29日，默林娛樂在全球共有127個景點，旗下運營樂高樂園、倫敦眼、樂高探索中心、海洋探索中心、小豬佩奇玩趣世界等品牌。

從業務板塊看，公司分短途景點、樂高樂園及度假區主題公園三大業務。從業務布局看，默林娛樂分歐洲、北美和亞太三大地區。財報顯示，三大業務收入分別為6.5億英鎊、6.36億英鎊和3.67億英鎊；三大地區的收入占比分別為56%、27%和17%。

數據顯示，默林大約70%年利潤來自第二季度，其中三分之二的利潤來自英國之外的其他地區。與其他主題公園巨頭不同的是，默林娛樂室內樂園和室外主題公園相結合，2017年兩者的收入比例分別為31%和69%。

從營收規模看，傳統的短途景點仍占主導地位。但從盈利能力角度看，樂高樂高業務不僅基礎EBITDA（2.42億英鎊）和運營利潤（1.94億英鎊）均居三大業務之首，兩大指標的內生增速和實際增速也遠高于短途景點的負增長。

樂高樂園業務被認為是支撐默林娛樂股價的核心業務，此前曾連續數年實現高速增長，但該業務過去的一年的基礎營收增長同比下降0.3%。公司稱，出現這種情況的主要原因是2018年業務碰到公司投資周期低點，沒有發行新的樂高電影。（基礎營收增長指除去內部擴建和外部并購影響因素后的業務增長情況）。

不過，新建項目加入后的樂高樂園內生營收增長速度明顯較快。去年，默林在全球樂高樂園度假區共新增644間客房，其中德國樂高樂園海盜島酒店新增142間客房、日本樂高樂園新增252間客房、加利福尼亞城堡酒店新增250間客房。

從另一個的角度看，樂高樂園之所以為核心業務，在于其較高的游客平均消費及住宿收入。

一組數據可以說明這個問題。

2018年，全球樂高樂園接待游客1310萬，營收為6.37億英鎊，其中門票收入為4.69億英鎊，住宿收入為1.42億英鎊，占比22%；平均每游客消費為35.88英鎊。

相比之下，短途景點業務游客量4010萬人次，營收為6.77億英鎊，其中門票收入6.51億英鎊，占比97%；平均每游客消費僅為16.23英鎊。

很明顯，室內的短途景點以數量取勝，依賴門票收入，平均游客消費較低，而樂高樂園內的住宿收入是二次消費中的亮點，營收同比增長達40%，這也是公司未來加大投入力度的原因，比如公司2019年計劃在艾爾頓塔、比隆樂高樂園等主題公園新增372間客房。

整體上看，住宿收入占樂高樂園與度假區主題公園業務收入的比例已經從去年17%增至21%（以恒定匯率計算，同比增長28%）。不過，與其他主題公園運營商的二次消費相比，默林娛樂在除住宿之外的餐飲和商品銷售方面仍有很大提升空間。

以海洋世界為例，該公司去年營收13.7億美元，門票收入占比60%，餐飲、商品等二次消費銷售收入占比40%左右，平均每游客消費為61美元。樂高樂園及度假區主題公園兩大業務游客量共計2410萬人次，如果兩大業務人均消費達到樂高樂園游客消費水平（35.88英鎊），默林總體營收將有大幅度提升。

過去的一年，默林娛樂的餐飲、商品等其他二次消費收入占比偏低，其他收入占總營收不足5%，即便住宿業務收入占比也只有12%左右，公司提升整體二次消費的任務仍比較艱巨。

財報顯示，短途景點和樂高樂園業務的其他收入均為2600萬英鎊，不管少許的餐飲消費歸為住宿收入，還是在其他收入，這與六個多億英鎊的收入相比都顯得微不足道，而餐飲和商品銷售與主題公園的規模和IP衍生品開發能力密切相關。

尼克瓦尼曾表示，默林計劃在全球修建20座樂高樂園，從公司財報中也可以看出，短途景點近兩年每年保持新增6-7個的擴張速度。從公司計劃三大地區業務占比均為三分之一左右的目標看，默林娛樂未來無疑會加大在亞太和北美的項目和資金投資力度。

引入更多品牌形成IP集群

在主題公園行業，迪士尼擁有無可比擬的IP數量，其他強如環球影城的哈利波特、變形金剛、漫威超級英雄等經典IP均通過授權獲得，而默林娛樂也一直在走與知名IP持有者合作的道路。

目前，公司旗下比較有影響力的IP，除了從樂高集團手中收購的樂高樂園，還有與eOne合作的小豬佩奇室內外樂園、與BBC合作打造的思貝斯樂園（CBeebies Land）等。

公司CEO尼克-瓦尼在財報電話會議上表示，迪士尼和環球影城將自有的優質IP引入大型主題公園，但也有很多品牌和IP持有者不知道如何利用這些資源，默林就是這些公司的最佳合作伙伴。

默林娛樂有豐富的IP運營經驗。

從收購的杜莎夫人蠟像館、海洋世界水族館、樂高集團的樂高樂園，到在英國埃爾頓塔主題公園引入的思貝斯樂園，再到去年在上海開業的小豬佩奇玩趣世界室內樂園，默林娛樂先后將這些IP引入公司在全球四大洲運營的100多個景點中。

瓦尼指出，默林為IP持有者提供很多選擇，他們可以把IP放在現有的主題公園內，也可以打造單獨的短途景點，像小豬佩奇這樣的IP未來還有可能修建獨立的主題公園。

不過，默林娛樂有兩個方面的問題需要注意。

第一，暫無規模比較大的主題公園度假區。

作為世界游客量第二大主題公園運營商，默林娛樂沒有可與迪士尼、環球影城相媲美的大型主題公園。數據顯示，默林娛樂2017年6600萬游客量中的三分之二都來自短途景點業務，去年默林娛樂旗下主題公園中最大的溫莎和比隆樂高樂園游客量為220萬和212萬人次。

鑒于去年位于全球第50大主題公園的六旗野生動物園游客量達250萬人次，默林在擴大主題公園規模，提升游客量，推出規模比較大的主題公園度假區等方面仍有很多工作要做。

投資3.5億美元的紐約樂高樂園預計2020年開業，投資2.8億美元的韓國樂高樂園預計2022年開業，籌備中的國內樂高樂園會不會在規模上更勝一籌尚未可知。

另一方面，只有主題公園達到一定規模，才能帶動以上提到的餐飲和商品銷售，解決二次消費收入不高的問題。比如，修建類似集購物、餐飲、娛樂等業態于一體的Disney Springs。當然，修建大型主題公園有選址、投資規模、IP數量及影響力等多方面的考慮，樂高樂園是否適合擴建成大型度假區另當別論。

第二，如何最大程度發揮IP價值。

除比較知名的樂高和小豬佩奇品牌，默林娛樂還以各種形式引入諸多IP，比如將正義聯盟中的DC超級英雄引入杜莎夫人蠟像館、將驚悚電影《柳條人》引入主題公園打造木制過山車等。不過，新增景點除了能夠為公司帶來更多的游客和門票收入外，如何挖掘背后更大的IP價值（餐飲、商品銷售等）仍是默林需要解決的問題。

比如，樂高品牌不僅能夠為默林娛樂提供樂高探索中心、樂高樂園及樂高主題酒店三種產品支撐，樂高電影的每次發行還能提升樂高品牌相關的業務收入及影響力（在樂高樂園打造樂高電影世界），樂高積木等相關商品放在特定的短途景點和主題公園中還能在一定程度上帶動二次消費收入。

默林娛樂近年來的發展比較穩健，在短途景點業務增長緩慢的情況下，公司業績主要由樂高樂園及度假區主題公園業務拉動。在住宿收入不斷增長的同時，如何利用平臺上不斷聚集的IP提升餐飲、商品等二次消費收入可能是默林業績迎來突破點的關鍵。

在主題公園創意團隊方面，默林娛樂有類似Disney Imagineering和Universal Creative的Merlin Magic Making，但在影視IP內容資源數量方面尚有不少差距。一直在尋找并購機會的默林娛樂在傳出收購海洋世界部分主題公園消息后，今年會有大的動作嗎？