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中國春節長假期間，外圍資產市場跌的昏天黑地，歐洲，美國，俄羅斯都創了一年新低，紐約油價跌到過26美元，比2008年的低點還要低，說投資品市場風聲鶴唳并不為過。中國股市節后低開走高，化險為夷，中國投資者暗中慶幸，重新有所期待。我們能期待什么？反彈還是反轉？一線城市的房價繼續上漲，部分二線城市也躍躍欲試，樓市的樂觀情緒難道就不能折射到股票市場上？樓市可是從來沒聽說跌過！

我們繼續身處2008年以來的全球經濟危機中，這點應該是全球的共識，除了美國。美國小心翼翼的開始加息了，它的經濟結構，產出和就業數據談不上強勁，但已經走出危機狀態，所以準備結束QE。石油美元，商品美元全線回流美國，美聯儲開始收縮資產負債表，開始降杠桿，開始步入正常。美聯儲有資格再次說，我的美元，你們的問題。

經濟危機首先是生產過剩危機。生產過剩，庫存高企，現金回流不足就堆積債務，到債務危機階段，經濟危機已經醞釀成熟，等待破產潮來出清債務，出清產能，開始下一輪周期。但2008年以來，全球的央行都通過大放水來轉移債務，阻止債務鏈條的斷裂。債務向誰轉移呢？先向政府轉移，政府直接購買企業債務，這是最直接的救市，其次是發行貨幣，推高資產價格，讓高負債企業在資產價格上升中稀釋負債比率，購買資產和商品的居民支付更高價格，承接債務。被剝奪的是納稅人和持幣居民，被補貼的是資產主要持有者——企業，在中國要加上企業的主要擁有者政府。

2008年以來，中國的游戲規則很簡單，發行貨幣，推高房地產價格，M2從不到40萬億增到120萬億，同期一線二線城市的房地產價格也增長3倍。不買房產的居民，不做房地產的企業相對被貶值三分之二，這個債務轉移力度全世界無出其右。

這個游戲有盡頭嗎？一看居民部門還有沒有儲蓄來承接資產價格轉移過來的債務，二看資產價格泡沫是不是窒息了其它生產部門的利潤空間。中國目前還有30多萬億的居民儲蓄，房租和由房租引起的工資上漲似乎也沒構成企業的主要成本，這個貨幣和房地產價格的游戲可以繼續玩。

我們的M2繼續以20%以上的速度增長會怎么樣？到2018年，中國的M2存量將超過200萬億，匯率不變的話，中國將成為世界第一大經濟體，到2020年，中國的M2存量將超過300萬億，匯率不變的話，中國將有能力買下大半個世界。問題可能就出在這里，中國人將去買下全世界，3萬億外匯儲備可能等不到2018年就被耗盡。停止匯改，禁止資本項目下的貨幣兌換怎么樣？經常項目下的虛假貿易要消耗這3萬億美元也就一兩年的事情。貨幣游戲還玩不玩？

不玩，或者承認玩不起，會怎樣？那就是資產價格泡沫破裂和債務鏈條斷裂啊。房價不再漲，并且開始跌，三線，四線城市房價已經有了30%左右的跌幅，一線，二線城市的孤島就能守住？股票跌的時候也是弱股先跌，強股最后跌嘛！最后都跌，跌幅差不多，這個也是慣例。債務鏈條怎么個斷法呢？先斷P2P平臺貸這類虛假項目，再斷沒有現金流的真項目，先斷沒有后臺的民企，后斷有后臺但不剛兌的國企。負債最大的地方政府平臺，你倒不必太擔心，央行搞長期借款便利已經一年了，平臺貸的利率置換差不多完成了，利息負擔降了三分之二，貸款拖個5年10年沒大問題。其實，中國已經為債務鏈條斷裂做好了準備。

擠掉部分資產價格泡沫，清掉部分債務，對中國經濟是必須的，后果好不好，可以邊擠邊看。摸著石頭過河嘛！

回過頭來再說股票市場，股票市場的泡沫正在擠，幾乎是自發的，因為股票市場是有充足流動性的，匿名的，股票市場的制度設計也不利于持股者去維持剛性泡沫。

股權分置改革只在理論上解決了股東之間的利益沖突，一股獨大的局面從來就沒有改變過。不管是國有的藍籌公司還是純民營的創業板公司，一股獨大帶來的委托代理問題，經營者道德風險問題從來沒有改善。這個問題在經濟危機和企業經營困難中就變成控股股東謀求高價增發，為了高價增發去濫搞并購，用被并購方的業績承諾來維持賬目利潤。可惜這類故事講著講著就露陷了，股指就用一輪一輪的暴跌來修正高估值。

股票發行的行政控制是監管者被牽扯進股價維持義務的主要原因，注冊制本來是解放監管者的，但監管者好像還有點不樂意放手，監管者回歸裁判席，這個有什么不好？你們為了什么不愿意撇清這個干系？真的還要謀求股票發行中的權力？早日放行注冊制，在市場的低位推行注冊制，讓投資者真正得到低價的資產，這個市場才是可投資的市場。

因為股票市場的匿名交易和廣泛參與性，知識和信息弱勢的中小投資者總是容易被蠱惑高價買入，信息披露和解讀中落實三公原則尤其重要，對內幕交易和市場操縱的零容忍就不能停留在文件里。公司財報做假，股權和資產交易中的欺詐更是對全體投資者的褻瀆，只有先行賠償制度和集體訴訟制度能遏制這樣的惡性事件，我們的監管制度準備好了嗎？

如果我們對股票市場有什么期待，首先應該期待這些基礎制度的完善，而不是期待貨幣泡沫再來驅動一次人造牛市。如果新任證監會主席對平息座椅下面的火山有什么期待，他也應該首先來抓這些基礎制度的建設，而不是期待股價指數能夠聽從自己的意愿。

2016年，全球經濟還處在危機之中，債務出清還沒開始，危機將繼續。美國的經濟復蘇和貨幣政策正常化對其他國家的債務泡沫正好構成了擠壓的力量，說美元在薅羊毛也可以，說美元在收割全世界也可以，這個收割勢必進行到底，誰讓你給了美元這個特權？能夠有能力挑戰美元這個特權的貨幣還沒有。

英國退歐，歐元解體并不是小概率事件。沒有歐元的歐洲將有更多國家退回到第三世界去。難民危機，中東沖突，將進一步削弱歐洲復蘇的希望。石油價格在經濟大衰退下要重新走強也遙遙無期，俄羅斯等資源出口國的經濟將進一步惡化，全球貿易將進一步萎縮，中國經濟增長的外貿引擎進一步降速。

中國國內的政府投資能力也在觸及貨幣發行和債務泡沫的天花板，而且政府投資的外溢效應迅速降低，投資拉動的經濟增長已經在2014年過了增速的拐點。

居民消費帶來的經濟增長在醫療，文化和電子產品上有明顯的表現，但居民的消費能力相對經濟總量在不斷降低，居民存款如果進一步在房地產上去消耗，這一個增長引擎也將熄火。

所以，我們現在還不能期待經濟復蘇，更不能期待股票市場的牛市，能期待債務鏈條有序破解就不錯了。

這個情況下，股票市場只有反彈，沒有反轉，反彈確實如任澤平所說的越來越弱。想在股票市場抄大底，我們還要再等等。股價中位數還沒有跌到20倍pe的合理水平，創業板股票還有80倍左右的pe，注冊制即將推行的情況下，中小股票估值的合理回歸也是必然的，想抄大底，也要等注冊制以后。我們先期待注冊制吧。