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“萬通六君子”之一易小迪，在地產市場一直較為低調，但最近因李亞鵬欠債4000萬元一事再被關注，緣由是他的房企陽光100在2015年接盤，成為李亞鵬曾主導的麗江雪山藝術小鎮的操盤方，而這一小鎮也恰是前述債務的肇始之地。

易小迪的陽光100曾一度高光，那是2004-2008年，其連續5年位列全國百強房企前十，只是現在曾經的很多“小弟”紛紛踏進千億房企序列時，陽光100卻還是百億級別。

在公開信息中，易小迪被認為個性穩健，尤其1993年海南房地產泡沫后，使其更為求穩，乃至被貼上“佛系”、謹慎的標簽。

易小迪曾在接受媒體采訪時提到，自己是一個膽小的人，過分的謹慎使企業失去了很多擴張良機。

自然，他也不是完全不想擴張，包括在文旅地產方面的拓展，既有其帶領企業轉型的考慮，也有尋求為企業拓展領域的意圖。

只是，他接盤的雪山藝術小鎮如今依然困境難去，這成為一個典型注腳。

搖擺中轉型文旅，困境待解

陽光100的命運走向，隨著掌門人易小迪的兩次轉型決定，浮浮沉沉。

2014年，在易小迪的推動下，陽光100在港交所成功上市。也是在這一年，這家傳統住宅開發商，開始向非住宅業務轉型。

陽光100轉型的一個考慮是，側重重運營和服務，以減少利潤率較低的住宅開發比例，提高公司整體利潤水平。但是，硬幣的另一面是，運營和服務其實比較“重”，既講究運營服務能力，且資金回報期長，不像住宅項目開發那么“簡單甚至粗淺”，也由此帶來不少“坑”。

2015年，易小迪加碼文旅地產，他看中了在李亞鵬手里“搖搖欲墜”的雪山藝術小鎮，意圖盤活。

2015年6月，陽光100以1.938億元接手雪山藝術小鎮項目51%的股權，彼時，該項目正面臨客流短缺、去化率低、銷售單價不斷走低等頑疾。易小迪接手后，將小鎮由住改商，調整為街區綜合體。

即將酒店式公寓變為客棧，藝術酒店、藝術家工作室變為開放式街區業態，商業形態成為主體。另外，此前每棟190-300平方米的別墅被打開圍墻，產權分割成29-35平方米的商鋪，或分割成6-8間的返租式公寓，每套面積在22-55平方米之間。

外界曾評價，易小迪接手該項目是明知不可為而故意為之，雖被認為是行業內最懂地產、最會造房子的人之一，但其做文旅地產未必內行，易小迪沒能化腐朽為神奇，雪山藝術小鎮的去化情況仍然不景氣。執惠梳理陽光100財報發現，2015年-2020年5年間，雪山藝術小鎮項目銷售回款金額總計僅為 2.16億元。

由于缺乏高周轉與過硬的融資能力，陽光100不可避免的遭遇了轉型陣痛期。2015年至2018年，公司資產負債率均在80%以上，業績慘淡。在此期間，性格佛系又謹慎的易小迪在住宅和非住宅業務中間搖擺不定，緣由在于轉型并沒有實現陽光100“新業務占公司半壁江山”的預期。在2017年中期業績會上，易小迪表示將“逐漸提高住宅比例，優化我們的回款”，走上回頭路。

頭頂著資金壓力這把達摩克利斯之劍，易小迪賣項目、賣地拯救現金流危機。

據公開資料，2019年，陽光100出售住宅項目權益相應物業價值117億元，確認稅后收益19.24億元。重慶陽光100、卓星集團、東莞清園孵化器、溫州中信昊園等均成為公司出售的標的資產。其中，其麾下最大的項目廣東省清遠市清城區龍塘鎮物業開發項目出讓予佳兆業，重慶國際新城項目和慈云寺老街項目出讓予融創，總計套現約60億元。

住宅用地相較于商業和公寓用地，能更好地去化，回籠資金更快。因此，頻繁賣地，與其說是為了轉型做準備，不如說是易小迪的一場“自救”。

2019年，陽光100迎來了第二個轉折點。彼時的易小迪終于意識到，魚與熊掌難兼得，于是他放棄了住宅業務和綜合體并行的做法。

在陽光100 2019年中期會議上，易小迪做出了一個決斷——離開住宅主流房地產市場，全力出擊由商業綜合體、喜馬拉雅服務式公寓、文旅小鎮組成的創新產品線。

這三條創新產品線，標示著易小迪為陽光100準備的三條賽道：以阿爾勒文旅小鎮為代表產品的郊區大盤，以鳳凰街為代表的商業街區綜合體，以及喜馬拉雅服務式公寓。

文旅扮演的角色作用也被提升。在陽光100 發布的2019年中期報告中，易小迪設想，文旅產品將成為陽光100今后發展的重要業務板塊。

其中，讓人較為好奇的是，易小迪對環京文旅市場也很看重。2019年9月，陽光100高調宣布入股環京文旅項目熱河山谷（根據陽光100 2020年財報，2020年熱河山谷的合約銷售面積為312平方米、合約銷售金額僅510萬元，去化表現較冷）。

從2018年起，陽光100已在環京多處布局，通過股權收購獲取陽光100天塔喜馬拉雅及陽光100南開喜馬拉雅兩個項目。

2020年7月，位于河北興隆的“陽光100·北京的阿爾勒”項目亮相，按照城市規劃，興隆乃至承德一直大力發展面向京津的旅游產品。

要知道，2017年，北京出臺最嚴限購令，環京第一圈層城市受到直接關聯，市場低迷。2019年時，連環京房企“三駕馬車”之一的華夏幸福都已現頹勢，而一直自稱“膽小”的易小迪卻重倉環京，著實有些令人摸不著頭腦。

轉型是形勢所趨，只不過易小迪“踩點”不是很好。

將資金和精力投入到需要大量前期投入，周轉回款又慢的商業街區綜合體和文旅小鎮中，是一門聰明的生意嗎？被認為謹慎佛系的易小迪有自己的執著與考量。

根據房地產行業馬太效應，隨著住宅市場趨于飽和、重點房企融資新規起步，國內的住宅市場結構將呈現強者更強、弱者更弱的局面，中小房企卷不到多少市場份額，盈利空間會持續惡化。因此，以陽光100等為代表的中小型房企尋求差異化創新發展，是安身立命之法。

陽光100轉型的底氣，來自于易小迪口中具備優勢的優質土儲，且易小迪的錢大多都花在土地上了。

執惠查閱陽光100的年報發現，2014年起，陽光100土儲量一直在千萬平方米左右的水平。截至2020年12月31日，陽光100總土儲面積為1047萬平方米，對應貨值近2000億元。按照易小迪接受公開采訪的說法，就算按照每年200億元的銷售節奏計算，陽光100的土地可以賣十年。

而巨大的土儲也為陽光100的轉型提供空間，一方面，開發現有土儲可以維持當前的業務擴張；另一方面，既有的存量項目本身也是陽光100轉型的來源之一。

陽光100 2020年財報披露，隨著長三角土地升溫，陽光100在溫州儲備的一級開發項目趨于成熟，價值會逐步釋放。

易小迪還有幾個難題？

按照易小迪的設想，從住宅業務中抽離出來以后，文旅業務將成為陽光100今后的重要業績支撐之一。

但設想歸設想，成績如何還要靠數據說話。

根據陽光100 2020年財報披露的數據來看，陽光100轉型成效并不明顯，盈利仍然以住宅銷售為主，合約銷售金額占到總銷售額的73%。

上文已經提到，熱河山谷和雪山藝術小鎮的去化率較低，2020年在售的6個阿爾勒小鎮項目去化預估也不夠理想，陽光100 在2020年財報中披露的合約銷售總額為47.94億元。

沒有突出的文旅項目、既有項目去化率也不算高，陽光100的文旅轉型目前只能稱作平平無奇。

圖片來源：陽光100 2020年財報

如今卸下“萬通六君子”光環的易小迪，作為一名獵手少了些“血性”。佛系的性格使他錯失了諸多良機：2003年，國內施行招拍掛土地制度，當其他房地產商瘋狂搶地完成原始積累時，易小迪在開拓品牌。2009年，一線城市房價快速上漲之時，陽光100卻做出將重心轉至二三線城市轉至三四線城市的誤判。一再錯過紅利期，曾經的一線房企種子選手，現在淪為中小型房企。

2020年，疫情把易小迪的步調又打亂了，文旅項目及商業街銷售受到不小的影響。易小迪不得已重新加大了大型住宅項目的開發比例，同時加大一級土地開發力度。

3月30日，陽光100中國發布2020年度業績公告顯示，期內實現營業收入約57.6億元，同比下降約30.5%；歸屬公司擁有人凈利潤約4.4億元，同比下降75.7%。

對于2020年業績，易小迪應該是憂大于喜的。

喜在超額完成業績目標。在2020年中期報告中，陽光100保證全年銷售任務過百億。今年年初，陽光100披露其2020年實現合約銷售金額105.3億元，完成全年目標的105%。

不過要知道，2019年合約銷售目標為150億元，2018年合約銷售目標為175億，雖確有疫情影響，但目標額連年下滑也屬實，背后或映襯著其對市場環境的預判、以及對自身業績提升信心的不足。

憂在何處？接下來易小迪需要操心的幾大難題，是高企的償債壓力，流動性危機，還有可持續性存疑的現金流來源。

償債能力，看凈負債率、現金短債比。陽光100 2020年年報顯示，公司凈負債率高達186.8%，剔除預收款后的資產負債率為76.2%，非受限現金短債比為0.24，短期償債能力低。由此，重點房企融資新規的“三條紅線”全部被陽光100踩中，身處“紅檔”行列，意味著不得新增有息負債。

3月1日，陽光100公告稱，已于公開市場回購并注銷7.5億港元于2023年到期按4.80厘計息的可轉換債券。標普認為，鑒于參與其中的債券持有人獲得的收益低于初始所承諾，本次回購為折價回購，相當于違約。

據統計，目前陽光100中國存續境外債券4只，存續規模6.28億美元，其中有3只將于今年到期，到期規模超5億美元，截至2020年底，陽光100中國擁有現金及現金等價物30.71億元，其面臨集中兌付壓力較大。

公司的債務情況也引起評級機構的警惕，標普將陽光100中國的發行人信用評級被下調至“CCC-”。

文旅項目周期長，前期資金投入大，目前涉足企業的基本模式是通過住宅業務“輸血”文旅業務。專注于非住宅的易小迪，頻繁售賣狀況不佳的項目回籠資金，化解現金流壓力，難免讓人質疑，靠什么來持續穩定地補充現金流？

此外，根據陽光100 2020年財報，其產品庫存已達到190億元，接下來如何加快庫存產品去化？易小迪面前的壓力不小。

綜上，債務高企，信用狀況疲軟融資難度加大，償債能力存疑，給本就盈利狀況不佳的陽光100蒙上了一朵烏云。

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